«A mi manera»
Los nueve defaults soberanos de Argentina no salen baratos: no para los inversores, que cargan con cicatrices de promesas rotas, ni para el país, que arrastra una reputación como emisor de deuda que el mercado cree conocer de memoria —como un viejo conocido al que nadie invita a la fiesta por temor a que termine mal. Por eso, aunque el Gobierno se esmere en resaltar los avances macro de los últimos dos años —estabilidad fiscal, inflación reducida, superávit primario—, el consenso siempre exige más: dosis extras de certeza. Ya repasamos el camino tortuoso hasta aquí, con el Riesgo País estancado en la zona de 650 puntos durante el segundo trimestre, entre el pacto con el FMI y las legislativas. Ese estancamiento, lejos del promedio regional de 400 puntos que habilitaría refinanciar vencimientos como cualquier otro país (sin el prontuario que nos distingue), responde al mismo nudo de siempre: las dudas crónicas sobre acumulación de reservas y el régimen cambiario.
Tras el triunfo de octubre, el Ejecutivo emergió con un capital político renovado —más de 90 diputados como primera minoría en el Congreso—, y dio guiños iniciales sobre reservas que el mercado aplaudió. Sin embargo, se mantuvo fiel a su guión preelectoral: priorizar la contención inflacionaria por encima de una liberalización cambiaria agresiva. Ese enfoque, aunque coherente con el plan original, le ha granjeado tiempo de gracia gracias a un driver político inmejorable y un entorno global benévolo: la FED recortando su tasa de fondos federales, un dólar debilitado que alivia presiones externas, la soja escalando precios en Chicago y un agro local que, pese a todo, resiste. Ese cóctel ha permitido al gobierno navegar sin ceder del todo a las demandas del consenso, sin que los precios de los activos argentinos sufran represalias.
En este equilibrio precario, el Ejecutivo da esta semana un paso audaz en su hoja de ruta para comprimir el Riesgo País a su manera —no la que dictan los bonistas, sino la que encaja en su visión gradualista—. El pago de intereses y amortizaciones de AL y GD, programado para exactamente un mes, se afrontará en parte con una emisión fresca de bonos en dólares. No en mercados internacionales —aún—, sino en el doméstico, bajo ley argentina y en dólar MEP: un BONAR 2029N, bullet (sin amortizaciones intermedias), con cupón del 6,5% TNA y pagos semestrales, venciendo el 30 de noviembre de 2029. Para alinearse con la curva actual de rendimientos, debería salir a paridad de 90%, implicando una TIR cercana al 10%. Caputo, sin embargo, parece apostar a algo mejor, argumentando que el flujo bullet —manteniendo el capital invertido por más tiempo, versus el AL29 que amortiza 10% semestralmente— optimiza el rendimiento para el tenedor. Su razonamiento técnico es impecable: más tiempo expuesto a intereses sobre el principal completo.
El «pero» radica en el calendario político, que siempre eclipsa los cálculos puramente financieros en Argentina. La curva de rendimientos en dólares muestra un salto abrupto post-cambio de gobierno, reflejo de nuestra pendularidad electoral: nadie garantiza qué pasará en 2029, con un nuevo mandato presidencial en el horizonte. Un bullet que devuelve todo el capital al final —en territorio incierto— debería premiar ese riesgo extra frente al AL29, que filtra amortizaciones graduales y deja poco expuesto al próximo ciclo. El inversor argentino, curtido en lecciones históricas, prioriza ese «premio por supervivencia» sobre la elegancia matemática.
Sea como fuere, el resultado de la licitación este miércoles —con recepción de ofertas de 10 a 15 hs y liquidación el viernes 12— será revelador. Caputo, con su vasta experiencia en Wall Street, no lanzaría esta jugada sin haber tanteado antes, en privado, las intenciones de fondos clave. Apalabrados en montos y tasas preliminares, sin duda. Esta emisión marca un hito simbólico: el primer paso doméstico hacia la reentrada en mercados, lubricando el engranaje de refinanciamiento sin tocar reservas del BCRA. Con el capital político inédito post-octubre, el gobierno se permite este «privilegio» de avanzar a su ritmo, incluso a contrapelo de lo que el consenso ansía.
Si la operación cierra con éxito —montos robustos y TIR contenida—, podría abrir una cascada de emisiones similares, rompiendo el hielo gradualmente. Así, el mercado —a regañadientes— iría aceptando la receta caputista: un Riesgo País hacia 400 puntos, convergencia con la región, y el consiguiente rally en bonos y acciones argentinas. No es el camino express que pedían los bonistas, pero es el que el gobierno traza a su manera.
El siguiente texto es parte del informe semanal de Asesores Clave, que complementa la reunión privada que tenemos los días lunes explicando la coyuntura y describiendo nuestra estrategia de inversión. Si querés estar asesorado por nosotros podés abrir una cuenta desde clavebursatil.com/inversores__
9 de diciembre de 2025. Por Martín Eduardo Genero.
